監(jiān)管層引入更多玩家后，正在洗牌的中國資產(chǎn)管理市場正迫使信托企業(yè)不得不打起精神為名譽而戰(zhàn)。
過去的一年的金融行業(yè)中，似乎沒有哪個領域比信托業(yè)更能感受到寒意。
一方面是來自市場的輿論壓力，[成都 注冊香港公司服務]去年底，聯(lián)盛能源300億元負債事件將吉林信托拉入了兌付漩渦，進而引發(fā)了投資者對整個信托行業(yè)兌付能力的質疑。
另一方面，則是監(jiān)管機構的不斷松綁，2012年3季度以來，證監(jiān)會、保監(jiān)會針對資產(chǎn)管理市場密集出臺了一系列“新政”，旨在給其他金融同業(yè)資產(chǎn)管理業(yè)務放松管制，而這無疑為整個信托行業(yè)帶來了“攪局者”。
如今，在大多數(shù)行內人看來，“泛資產(chǎn)管理時代”這只懸在頭上的靴子真正落下來了。
諸侯分立
事實上，所謂的“泛資產(chǎn)管理”并不難理解，僅僅是指其他資產(chǎn)管理機構可以更多地以信托公司經(jīng)營信托業(yè)務的方式，開展與信托公司同質化的資產(chǎn)管理業(yè)務。
最為常見的就是基金管理公司的資產(chǎn)管理業(yè)務�；鸸芾砉镜膫鹘y(tǒng)業(yè)務是經(jīng)營公募證券投資基金的發(fā)起和管理。
2007年11月，證監(jiān)會頒布了《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務試點辦法》并于2010年進行了修訂，開始允許基金管理公司從事“一對一”和“一對多”的專戶理財，但其投資范圍仍然限定貨幣市場和資本市場上標準化金融工具的投資。
2012年9月26日，證監(jiān)會再次修訂并發(fā)布了新的《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務辦法》，10月31日，又配套發(fā)布了《證券投資基金管理公司子公司管理暫行規(guī)定》。這兩個規(guī)定旨在向基金管理公司全面開放資產(chǎn)管理業(yè)務，不僅明確基金管理公司可以針對單一客戶和多個客戶設立“資產(chǎn)管理計劃”，投資于金融市場上的標準化金融工具，而且允許其設立準入門檻僅為2000萬元注冊資本的子公司，開展“專項資產(chǎn)管理計劃”，該計劃可投資于未通過證券交易所轉讓的股權、債權、其他財產(chǎn)權利和中國證券會認可的其他資產(chǎn)。
顯然，基金管理公司的“專項資產(chǎn)管理計劃”與信托公司的單一信托與集合信托計劃的投資范圍幾乎已經(jīng)沒有區(qū)別。
另一大類被準入的企業(yè)是保險資產(chǎn)管理公司。保險資產(chǎn)管理公司的傳統(tǒng)業(yè)務是受托管理保險資金。
然而，2012年10月12日，保監(jiān)會發(fā)布實施了《關于保險資產(chǎn)管理公司有關事項的通知》，推動保險資產(chǎn)管理公司創(chuàng)新發(fā)展，拓寬其業(yè)務范圍。
一是允許保險資產(chǎn)管理公司除受托管理保險資金外，還可以受托管理養(yǎng)老金、企業(yè)年金、住房公積金等機構資金和合格投資者的資金；二是允許保險資產(chǎn)管理公司作為受托人，可以設立資產(chǎn)管理產(chǎn)品，為了受益人利益或者特定目的，開展資產(chǎn)管理業(yè)務；三是保險資產(chǎn)管理公司符合條件的，可以向有關金融管理部門申請，開展公募性質的資產(chǎn)管理業(yè)務；四是保險資產(chǎn)管理公司可以按照有關規(guī)定設立子公司，開展專項資產(chǎn)管理業(yè)務。
上述規(guī)定，使保險資產(chǎn)管理公司的業(yè)務范圍與信托公司的業(yè)務范圍已無實質區(qū)別。
證券公司的資產(chǎn)管理業(yè)務也在2012年10月獲得了證監(jiān)會的放松管制，按證監(jiān)會發(fā)布實施的新《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務管理辦法》及配套的《證券公司集合資產(chǎn)管理業(yè)務實施細則》和《證券公司定向資產(chǎn)管理業(yè)務實施細則》。
對于集合資產(chǎn)管理計劃，區(qū)分針對普通投資者的“大集合”和針對高端投資者的“小集合”，適度擴大資產(chǎn)管理的投資范圍和運用方式，但總體上還被限定在金融市場上的各類標準化和非標準化的金融產(chǎn)品上；而對于為單一客戶的定向資產(chǎn)管理業(yè)務，則完全放開其投資范圍，允許投資者與證券公司自愿協(xié)商，由合同自行約定，這與信托公司單一信托的投資范圍幾乎已經(jīng)沒有區(qū)別；至于針對客戶特定目的而開展的專項資產(chǎn)管理業(yè)務（主要是企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務），則允許設立綜合性的集合資產(chǎn)管理計劃，這與信托公司的資產(chǎn)支持信托業(yè)務已經(jīng)沒有本質區(qū)別。
此外，證監(jiān)會在2012年9月頒布的《期貨公司資產(chǎn)管理業(yè)務試點辦法》中，首次允許期貨公司參與資產(chǎn)管理市場，從事資產(chǎn)管理業(yè)務。
允許期貨公司可以接受單一客戶或者多個客戶的書面委托，運用客戶委托資產(chǎn)進行投資，不過其投資范圍被限定在資本市場以及金融衍生市場上的金融工具投資。這與信托公司的證券投資信托業(yè)務構成了同質關系。
同時，私募基金管理機構和商業(yè)銀行也紛紛獲得了變相開展信托業(yè)務的資格。
2012年12月28日，全國人大常委會對原來的《證券投資基金法》進行了修正，允許私募基金管理機構采取信托型法律結構，非公開募集證券投資基金，實際上賦予了私募基金管理機構在證券投資領域以私募信托業(yè)務經(jīng)營的牌照。據(jù)此，非公開募集基金與信托公司的證券投資信托業(yè)務已經(jīng)沒有區(qū)別。
而在商業(yè)銀行，過去其理財業(yè)務的運用長期被主要限定在貨幣市場領域，因此，催生了借道信托公司、間接將銀行理財資金運用于證券投資、另類投資和非標準化債權投資等領域的“銀信理財合作業(yè)務”。
2012年下半年開始，銀監(jiān)會開始允許試點商業(yè)銀行創(chuàng)設標準化的“債權直接融資工具”，并可設立理財資產(chǎn)管理計劃，投資于“債權直接融資工具。這無疑會削弱銀信理財合作業(yè)務和信托公司融資信托業(yè)務的市場需求。
2012年下半年開始，銀監(jiān)會開始允許試點商業(yè)銀行創(chuàng)設標準化的“債權直接融資工具”，并可設立理財資產(chǎn)管理計劃，投資于“債權直接融資工具。這無疑會削弱銀信理財合作業(yè)務和信托公司融資信托業(yè)務的市場需求。
內憂外患
“泛資產(chǎn)管理時代”的來臨賦予了其他資產(chǎn)管理機構更多與信托公司同質化的業(yè)務，使信托業(yè)的原有發(fā)展軌跡面臨嚴峻挑戰(zhàn)：一方面是來自業(yè)務，而另一方面則是監(jiān)管。
盡管上述資產(chǎn)管理“新政”在法律基礎、投資者保護、公平競爭等方面，目前仍存在諸多爭議，但其在實踐層面上的實施已不復逆轉。
“泛資產(chǎn)管理時代”的來臨，賦予了其他資產(chǎn)管理機構更多與信托公司同質化的業(yè)務，使信托公司在傳統(tǒng)業(yè)務領域面臨更加直接、更加激烈的競爭。
不得不承認，信托業(yè)的原有發(fā)展軌跡，正面臨嚴峻的挑戰(zhàn)：一方面是來自自身業(yè)務，而另一方面則是監(jiān)管壓力。
近年來，信托業(yè)能夠獲得快速發(fā)展的重要支柱就是其“獨特的制度安排”�，F(xiàn)行制度安排賦予了信托公司管理信托財產(chǎn)時極其靈活的經(jīng)營方式，集中表現(xiàn)為信托財產(chǎn)的“多方式運用”和信托資產(chǎn)的“跨市場配置”。
信托公司運用信托財產(chǎn)，不僅可以采取存款、同業(yè)拆放、貸款、融資租賃、標準化和非標準化資產(chǎn)的買入返售等債權性投資方式，還可以采取股權投資、證券投資、實物投資以及各種財產(chǎn)權利投資等權益性投資方式。
信托公司配置信托資產(chǎn)，不僅可以在金融市場上配置標準化的金融工具和非標準化的金融理財產(chǎn)品，還可以在金融市場之外的實物市場、產(chǎn)業(yè)市場上進行形式多樣的資產(chǎn)配置。
相比之下，在此輪資產(chǎn)管理“新政”之前，其他金融同業(yè)資產(chǎn)管理機構對受托財產(chǎn)的運用方式和配置領域，多少還被限定在特定的市場范圍內，比如商業(yè)銀行的資產(chǎn)管理基本上被局限在貨幣市場范圍之內，證券公司的資產(chǎn)管理被局限在資本市場范圍之內，基金管理公司的資產(chǎn)管理主要被局限在資本市場上的公募證券投資基金范圍之內，而保險資產(chǎn)管理的資產(chǎn)范圍則被嚴格局限在保險資金的范圍之內。從這個意義上說，信托業(yè)在分享資產(chǎn)管理市場盛宴之時，確實享受到了制度紅利。
然而，在“泛資產(chǎn)管理時代”，信托業(yè)所擁有的上述制度紅利將被日益削弱。
從新政內容看，就證券公司而言，針對單一客戶開展的“定向資產(chǎn)管理業(yè)務”，其運用方式和配置領域完全由合同約定，與信托公司的“單一資金信托業(yè)務”基本相同；針對企業(yè)資產(chǎn)證券化開展的“專項資產(chǎn)管理業(yè)務”，允許設立綜合性的集合資產(chǎn)管理計劃，與信托公司通過受益權分拆轉讓方式開展的“資產(chǎn)支持信托”基本相同；針對合格投資者開展的“限額特定資產(chǎn)管理計劃”（即“小集合”），可以配置證券投資基金、證券公司專項資產(chǎn)管理計劃、商業(yè)銀行理財計劃和集合資金信托計劃（查詢信托產(chǎn)品）等，與信托公司的“資金池信托業(yè)務”和“TOT信托業(yè)務”基本相同。就基金管理公司而言，其通過子公司開展的“專項資產(chǎn)管理計劃”，其運用方式與配置領域為股權、債權、其他財產(chǎn)權和證監(jiān)會認可的其他資產(chǎn)，與信托公司的信托財產(chǎn)運用幾乎已經(jīng)沒有區(qū)別，稱其為“小信托公司”一點也不為過。
就保險資產(chǎn)管理公司而言，允許其作為受托人設立資產(chǎn)管理產(chǎn)品，接受保險資金以外的資金，為受益人或者特定目的開展資產(chǎn)管理業(yè)務，無論從形式還是實質，均與信托公司信托業(yè)務相同了。
就私募基金管理機構而言，新修訂的《證券投資基金法》允許其設立信托型基金，實質上確立了其專項信托公司的法律地位。就商業(yè)銀行而言，允許其開展對接“債權直接融資工具”的理財資管計劃，與信托公司的融資信托業(yè)務已經(jīng)基本相同。
顯然，上這些政策的實施都將分化信托公司的現(xiàn)有客戶，其擁有的以“多樣化運用方式”和“跨市場配置”為特點的傳統(tǒng)經(jīng)營方式，也必將遭到其他資產(chǎn)管理機構的簡單模仿和正面競爭，信托公司原有業(yè)務模式的“替代效應”和“擠出效應”將日益顯現(xiàn)。
在證監(jiān)會、保監(jiān)會推出的資產(chǎn)管理“新政”之下，從監(jiān)管上賦予了其他資產(chǎn)管理機構更加寬松的監(jiān)管環(huán)境，而相比之下信托公司的監(jiān)管環(huán)境則要嚴格得多。
從業(yè)務準入上看。證券公司和基金管理公司的資產(chǎn)管理產(chǎn)品，均采取“事后報備制”，即先開展，后報備。
比如，基金管理公司為單一客戶辦理的特定資產(chǎn)管理業(yè)務，只需要在簽訂合同的5個工作日內報證監(jiān)會備案即可；為多個客戶辦理的特定資產(chǎn)管理業(yè)務，只需要在該資產(chǎn)管理計劃開始銷售后的5個工作日報證監(jiān)會備案即可。
而證券公司除了專項資產(chǎn)管理計劃需要報批外，其集合資產(chǎn)管理計劃一律在其設立后5個工作日內向中國證券業(yè)協(xié)會報備即可。
相比之下，信托公司的集合資金信托計劃雖然也實行報備制，但在實際執(zhí)行層面上常因“窗口指導”和各監(jiān)管當局的理解而寬嚴不一，缺乏法規(guī)層面上的統(tǒng)一而明確的報備制度。
對投資者的條件上，監(jiān)管層對信托公司的要求也更為嚴格。信托公司的集合資金信托計劃實行嚴格的“合格投資者”規(guī)定，并且嚴格將300萬以下的合格自然人投資者人數(shù)限定在50人以下。
相比之下，證券公司的“大集合資產(chǎn)管理計劃”沒有人數(shù)限制，其投資起點區(qū)分“非限定集合資產(chǎn)管理計劃”和“限定集合資產(chǎn)管理計劃”，分別為5萬元和10萬元，金額遠低于集合資金信托計劃；而證券公司的“小集合”即限額特定資產(chǎn)管理計劃以及基金管理公司為多個客戶辦理的集合資產(chǎn)管理計劃，雖然采取了與信托計劃類似的“合格投資者”規(guī)定，即投資起點設定在100萬元以上，但300萬以下的合格投資者人數(shù)只限定為200人以下，比信托計劃高出4倍。
而在受益權流動化方面，信托公司仍然不占優(yōu)勢。
基金管理公司的集合資產(chǎn)管理計劃份額可以通過證券交易所交易平臺進行轉讓，證券公司的集合資產(chǎn)管理計劃份額雖然不允許轉讓，但為解決巨額贖回、化解流動性風險，證券公司可以以自有資金參與退出。相比之下，信托公司的集合資金信托計劃受益權的雖然允許轉讓，但限制機構所持有的受益權向自然人轉讓和拆分轉讓，允許的拆分轉讓，也不得向自然人轉讓。
此外，信托公司的信托業(yè)務實行嚴格的凈資本管理，而且凈資本占用比例較高。
以融資類銀信理財合作業(yè)務為例，信托公司的風險資本系數(shù)高到10.5%，而銀行如果借道證券公司的定向資產(chǎn)管理業(yè)務開展同類業(yè)務，證券公司的風險資本準備基準計算比例僅為2%，連續(xù)三年監(jiān)管評級為A類的公司還可以打4折。至于基金管理公司的資產(chǎn)管理業(yè)務則根本就沒有實行凈資本管理。而按照監(jiān)管要求，信托公司目前尚不允許設立分支機構，其資產(chǎn)管理子公司的設立也屬于嚴格限制之列。
相反，證券公司本身就擁有證券營業(yè)部的渠道和網(wǎng)絡優(yōu)勢，還可以設立資產(chǎn)管理子公司，基金管理公司則可以方便設立分支機構，并可以設立資產(chǎn)管理子公司。
毫無疑問，其他資產(chǎn)管理機構擁有的上述監(jiān)管優(yōu)勢將很快轉化為其競爭優(yōu)勢，將信托公司推入相對的競爭劣勢。
轉型
歷經(jīng)數(shù)年市場磨礪的信托公司，此番再次走到了十字路口。能否依賴已有的雄厚市場基礎，鍛造自己的“獨門秘笈”，全看信托公司的內力。
仔細研究本輪資產(chǎn)管理“新政”便不難發(fā)現(xiàn)，這些政策一方面賦予其他資產(chǎn)管理機構以更多與信托公司同質化的資產(chǎn)管理業(yè)務，使信托公司面臨更多的競爭壓力，但另一方面也放開了其他資產(chǎn)管理機構投資信托公司信托產(chǎn)品的限制，而這本身就是一個新的發(fā)展機遇。
此輪資產(chǎn)管理“新政”以前，放開的只是銀行理財產(chǎn)品與信托產(chǎn)品的對接，由此誕生的“銀信理財合作業(yè)務”使信托業(yè)的發(fā)展上了一個新臺階。本輪資產(chǎn)管理“新政”，進一步放開了銀行之外的資產(chǎn)管理機構對信托產(chǎn)品的配置。
首先是證券公司集合資產(chǎn)管理計劃與信托產(chǎn)品的對接，允許其“限額特定資產(chǎn)管理計劃”投資于信托公司的集合資金信托計劃產(chǎn)品；其次，放開了基金管理公司的專項資產(chǎn)管理計劃與信托產(chǎn)品的對接，專項管理計劃可以投資于“其他財產(chǎn)權利”，信托產(chǎn)品的受益權當然屬于“其他財產(chǎn)權利”的應有范圍之內。
再次，允許保險資金與信托產(chǎn)品的對接，保監(jiān)會《關于保險資金投資有關金融產(chǎn)品的通知》，允許保險資金投資于凈資產(chǎn)在30億元以上信托公司的集合信托計劃產(chǎn)品。而保監(jiān)會《基礎設施債權投資計劃管理暫行規(guī)定》、《保險資金投資不動產(chǎn)暫行辦法》等規(guī)定，也為信托公司作為投資管理機構參與規(guī)范的保險資金基礎設施債權投資和不動產(chǎn)投資提供了可能。
這使得信托公司在未來與其他資產(chǎn)管理機構之間變成了更多的“競合”關系，如果運用得當，則很可能如當年的銀信理財合作業(yè)務般推動信托業(yè)再上一個發(fā)展的新臺階。
雖然其他資產(chǎn)管理機構借監(jiān)管“新政”獲得了類似信托業(yè)務的資產(chǎn)管理業(yè)務，但由于監(jiān)管規(guī)章并無法突破法律層面上金融業(yè)“分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)管理”的制度安排，使得無論是商業(yè)銀行還是證券公司、基金管理公司、保險資產(chǎn)管理的資產(chǎn)管理業(yè)務，不管其實質上如何擴展，但形式上還不屬于真正法律意義上的信托業(yè)務，其受托財產(chǎn)也難以具有信托財產(chǎn)的法律地位，因此投資者也難以獲得信托制度下的嚴密保護。
特別是從業(yè)務功能層面看，[沈陽 注冊香港公司服務] 其他資產(chǎn)管理機構由于目前并不能名正言順地以“信托”名義經(jīng)營業(yè)務，其擴展的只是類似于信托的下層功能即信托財產(chǎn)管理端的“資產(chǎn)管理功能”，并不能延伸到信托的上層功能即信托關系端的“目的功能”。
事實上，信托作為一種財產(chǎn)管理制度，不是一項普通的財產(chǎn)管理制度，不是一項單純的理財制度，而是一項特殊的財產(chǎn)管理制度，是一項以實現(xiàn)信托目的為中心的財產(chǎn)管理制度。
換言之，信托可以用于理財，但絕不僅限用于理財。一項信托最終具有什么樣的功能和價值，完全取決于委托人設定的信托目的，而只要不違法，委托人可以為了各種各樣的目的設立信托，而不僅限于為了理財?shù)哪康脑O立信托。
“目的”決定“應用”，信托業(yè)務的實際邊界由此呈現(xiàn)出極其多樣性和靈活性，幾乎可以與人類的想象力一樣沒有限制，信托應用的創(chuàng)新力也正源于此。
目前，信托公司仍然是唯一法定的綜合信托經(jīng)營機構，依托信托的“目的功能”，信托公司可以不斷創(chuàng)新信托業(yè)務，拓展信托在私人財富管理、企業(yè)經(jīng)營管理、員工利益保障和社會公益等方面的應用，繼續(xù)創(chuàng)造屬于自己的“藍�！保@些制度優(yōu)勢顯然是目前其他資產(chǎn)管理機構所不具有的。
應當指出的是，目前信托公司的信托產(chǎn)品中，以體現(xiàn)信托財產(chǎn)管理端的“理財產(chǎn)品”為主，體現(xiàn)信托目的端的“服務產(chǎn)品”長期缺位。信托應有的服務功能一直沒有轉化為巨大的市場份額。
諸如以家族信托為代表的私人財富管理業(yè)務和以土地流轉信托為代表的新農(nóng)村建設服務業(yè)務等，在制度競爭優(yōu)勢下，這理應成為信托公司應當著重加強開拓的市場領域。
從資產(chǎn)管理業(yè)看，在相當長時間內，理財產(chǎn)品仍然是各方角力的主戰(zhàn)場。
目前，在理財信托產(chǎn)品中，信托公司一直是以非標準化債權投資為驅動、具有固定收益特點的融資信托產(chǎn)品為主，而以各類權益型性投資組合為驅動、具有浮動收益特點的投資信托產(chǎn)品則較少。
理財信托產(chǎn)品的這種結構難以滿足高端客戶對不同收益-風險偏好的投資信托產(chǎn)品的需求，削弱了信托產(chǎn)品的競爭力。而且從客觀上看，支撐過去信托行業(yè)增長的融資信托業(yè)務模式，其市場基礎已然開始發(fā)生變化。
由于金融自由化的改革大幕已經(jīng)漸次拉開，主流融資環(huán)境（銀行貸款為主體的間接融資和資本市場為主體的直接融資）勢必日益寬松，歷史上通過信托融資的優(yōu)質企業(yè)和優(yōu)質項目將漸次回歸銀行和資本市場，信托融資市場規(guī)模將日益萎縮，而且融資客戶資質將逐漸降低，融資微觀風險勢必加大。
同時，我國經(jīng)濟自去年開始步入了一個調整的下行通道之中，融資信托的宏觀風險與過去相比也將放大。上述多種因素綜合作用的結果就是：信托公司融資信托業(yè)務未來將呈現(xiàn)出需求遞減、風險遞增、競爭激烈的趨勢。
這就意味著信托公司理財產(chǎn)品客觀上也必須調整以融資信托為主的結構，而轉向投資信托產(chǎn)品的開發(fā)上來。
對于融資信托，信托公司的核心能力體現(xiàn)為信用風險管理能力，對于投資信托，真正體現(xiàn)信托公司競爭力的則是核心產(chǎn)品的投資管理能力。
相比其他資產(chǎn)管理機構而言，信托公司目前的投資管理能力不能不說是一個短板。因此，豐富投資信托產(chǎn)品線，鍛造核心投資管理能力，乃是信托公司未來競爭取勝的不二法寶。
好在過去的十幾年中，信托公司在多樣化運用信托財產(chǎn)和跨市場配置信托資產(chǎn)方面已經(jīng)積累了豐富的經(jīng)驗，并形成了自己成熟的業(yè)務模式和管理模式，更鍛造了一大批優(yōu)秀的從業(yè)人員。
當其他資產(chǎn)管理機構今天開始介入類似信托的資產(chǎn)管理領域時，其市場、經(jīng)驗、人才、行業(yè)成熟度等方面均嚴重短缺，而這些機構自身的風險監(jiān)管體系也較信托公司粗放。未來，如果信托行業(yè)能夠進一步挖掘制度優(yōu)勢，創(chuàng)新信托服務功能，將“先發(fā)優(yōu)勢”轉化為“品牌優(yōu)勢”，則無疑能夠在這個需要精耕細作的時代修成正果。
信托作為一種財產(chǎn)管理制度，不是一項普通的財產(chǎn)管理制度，不是一項單純的理財制度，而是一項特殊的財產(chǎn)管理制度，是一項以實現(xiàn)信托目的為中心的財產(chǎn)管理制度。換言之，信托可以用于理財，但絕不僅限用于理財。
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